作者：德勤風馭 俞寧子、竇國瑋、李鑫蕊、陳綠原
2024年初，A股市場風起云涌，春節股災、證監會“換帥”、恒大財報造假等一系列熱議事件引發了公眾對于A股市場健康發展的關注，而國務院在4月12日發布的新“國九條”，則擲地有聲地表達出了監管部門對于堅決提升上市公司質量的決心與意志。新“國九條” 要求進一步嚴格強制退市標準、強化退市監管，其中對于退市標準的修訂重點聚焦于財務類及重大違法類退市標準，進一步細化了對于上市公司財務業績要求及財報造假的認定標準，對于上市公司信息披露質量提出更高要求。結合“新國九條”意見，證監會在4月12日發布《關于嚴格執行退市制度的意見》，明確“應退盡退”監管原則，滬深兩所同步發布新版退市規定。細化后的財務類、重大違法類、規范類和交易類四類強制退市指標齊上陣，旨在出清“僵尸空殼”與“害群之馬”。
自2022年以來，A股退市企業已明顯增多，除已退市企業外，鎖定退市、臨近觸發強制退市規則的企業也不在少數，言出法隨，更加嚴格的退市新規下A股市場勢必面臨著新一輪退市潮。本文從近年A股市場已退市企業特征出發，利用公開市場大數據分析技術，對于當下各監管部門信息披露監管力度、面臨觸發財務類強制退市標準的風險企業及面臨因財報造假而觸發重大違法類退市標準的風險企業進行討論，淺要分析退市新規對于A股上市公司退市風險可能的影響范圍。
A股已退市企業特征
2022年后A股退市數量激增
2022年起，A股上市公司退市數量激增，由2021年的20家增長到2022年的46家，增幅達130%，且近三年退市數量居高不下。2024年雖僅過去5個月，退市企業數量已與2022及2023年同期持平，包含鎖定退市企業后總數達28家，超過了2021年全年退市量。
各行各業均有涉及，房地產和傳媒行業首當其沖
2019-2024年A股退市公司遍及各行業。受市場環境影響，退市數量居前的行業主要為房地產和傳媒。與民生緊密相關的行業，如食品飲料、石油石化、公用事業和交通運輸等，退市公司數量則相對較少。
滬深主板退市數量差距不大
近五年滬深主板退市數量合計132家，占A股同期退市公司的80%。其中，深市主板、滬市主板的各自退市比例相當，占各板上市公司總數的4%左右。北交所有3家企業退市，但并未涉及強制退市，均為轉板主動退市。
中型規模公司退市占比最高
截至2024年6月，A股存量上市公司中中型企業占比為26.93%，但在退市公司中，中型規模企業占比達到了44%。顯然，本輪退市潮中，中型企業所受影響最為強烈。
市齡分布“駝峰”形態明顯
A股退市企業市齡分布存在明顯聚集效應，大量退市企業集中于10年和25年附近，這一現象可能與企業發展的生命周期有關。
國企退市比例提高
2020至2023年期間，A股退市公司中國有企業占比翻倍增長，從6.67%上升至13.33%，2021年達到25%，為近五年之最。同時，在整體上市國企中退市比例也有所增加，2023年達到0.4%，相較于2019年提升了5倍。
財務類強制退市規定構成主要退市原因
近五年退市的A股主體中，半數企業因觸發財務類強制退市規定而退市。此外，因觸發重大違法類規定而強制退市的企業不斷增多，2023、2024年共有7家企業因此退市，這一數字超過之前四年總和的5家。上述重大違法類強制退市均是由于欺詐發行、重大信息披露違法而被終止上市，顯然，財務信披違規已成為A股強制退市的重要歸因。值得注意的是，主動退市的公司同樣可能涉及信披違規，除了轉板上市、吸收合并退市、被借殼上市等正常原因外，*ST航通、*ST上普兩家企業均由于業績持續虧損、涉及財報造假預計被退市而選擇提前主動離市。
觸發財務類強制退市企業普遍存在信息披露質量問題。有44%的退市企業曾被出具過否定意見或無法表示意見或保留意見的審計報告，6家企業未能按時披露年報。顯然，對于上市公司質量提升的重點也需落在信息披露監管上。
信息披露監管力度明顯加強
立案調查、行政處罰及監管問詢是證監會和交易所進行上市公司信息披露質量監管的重要手段。2019-2024年被證監會啟動立案調查的A股主體中近90%涉嫌信息披露違規，在這些違規主體中，最終因財報造假被下發行政處罰措施的公司占比超75%。在交易所函件監管方面，平均每年有11%的A股主體收到年報問詢函。
立案調查數量提高，聚焦信披違規
截至2024年6月，近五年共有320家上市公司被立案調查，占上市公司的5.95%。其中2023年被立案調查的上市公司最多，達到99家，占當年上市公司的1.90%。
涉嫌信息披露違規是立案調查的最主要原因，占比近90%。2019-2024年共有285家上市公司因涉嫌信息披露違規而被立案調查，占被立案調查總數的89.06%。除2021、2022年外，其余年份均在87%以上，其中2020年達到97.30%。
財報造假為信披違規重災區，核心動力為虛增營收
2019-2022年因涉嫌信披違規被立案的企業中，平均70%以上是因財報造假被處以行政處罰措施，且占比從2019年的55.81%增長至2021年的97.44%，增幅達74.59%。其中2022年部分案件還未結案，因此該年占比結果略低于前兩年。
近五年因財報造假被行政處罰的A股公司數不斷攀升，2023年達到54家，2024年5月底前已確定有27家企業被處以行政處罰。被處罰的企業平均每家處罰金額從53.97萬元一路提升，2024年達到664.61萬元，增幅達12倍。
近兩年財報造假手段主要集中于會計處理粉飾。財報造假手段主要分為業務憑證造假、會計處理粉飾和資金占用。A股造假結案企業使用會計處理粉飾手段的占比翻倍增長，由2022年的31.7%上升至2024年的64.3%；業務憑證造假手段緊隨其后，由2022年的30.0%增長至2024年的50.0%；資金占用手段在2019-2022年最為常見，平均38.7%造假結案企業曾涉及關聯方資金占用。近三年會計處理粉飾手段的高發，主要與疫情期間利用資產減值“洗大澡”的操作增多有關。
財報造假結案企業最常造假的科目前5名分別是營業收入、營業成本、資金占用、經營性資產和其他成本，其中營收造假近十年持續上升。截至2024年6月，25%以上的造假結案企業涉及虛增營業收入。
年報公開發函比例穩定，問詢深度加大
2019-2024年有11%的A股公司曾收到過年報問詢函，年報公開發函比例穩定?？紤]到交易所其他非公開發函，函件監管對于A股公司的實際覆蓋比例還會進一步提高。
滬深交易所發布的問詢函篇幅和質量不斷提升，近四年函件字數均在2900字以上。截至2024年5月31日，針對2023年年報問詢函平均字數達近五年最高點，平均每份年報問詢函含有3142字。近兩年，平均有80%的年報問詢函要求審計機構等第三方發表獨立意見；要求獨董發表意見的問詢函占比持續上升，表明監管對于A股上市公司獨董履職責任要求的進一步提升。其中，2020年被爆出的“千億白馬股”康美藥業巨額造假案，不僅開啟了中國股市的特別代表人訴訟時代，還首次對獨立董事追究連帶責任?？得浪帢I的五位獨立董事被判皆需承擔上億元的連帶賠償責任，掀起一輪A股獨董離職潮。
此外，通過利用大模型技術對全市場年報問詢函進行問詢重點拆解與提煉，可以分析得出交易所年度監管問詢重點。針對A股2022年年報問詢函，所有問詢問題中出現頻率前5名的財報項目分別是營業收入、應收賬款、凈利潤、毛利率和存貨。這些方面不僅是監管及投資者的關注重點，也是企業進行財報造假的重災區。
可能觸發財務類退市標準的企業風險分析
已被*ST的A股公司有82家，大型企業與國有企業占比增多
截至2024年6月5日，已觸發第一年財務類或規范類退市警戒線、被實施退市風險警示（*ST）的A股企業共82家。其中建筑裝飾行業最多，占比12.20%，其余行業分布較為分散。與退市公司分布一致，被*ST企業中主板占比最多且滬深主板數量相近。
*ST企業中中型企業比例與已退市企業分布相仿，大型公司占比則比已退市大型企業高8%。此外，被*ST的國企占比相較于退市國企高出10%有余。
退市新規下預計新增74家A股企業面臨財務類退市風險
我們注意到，滬深交易所發布的新退市規定不僅提高了現有考核標準，還引入了新的評估指標。一旦新規生效，預計將導致更多企業受到退市風險警示。針對財務類強制退市規定，以新規考核指標為基礎對A股非*ST企業的最新年報數據進行測算，預計新增68家主板公司和6家科創板公司面臨財務類退市風險。
表：財務類退市新舊規定對比
針對滬深主板市場，新的財務類退市規定引入了利潤總額作為虧損考察的新維度，并將退市營收門檻從1億元提升至3億元。根據這一變化，預計將有64家和66家企業分別觸及這兩項新的退市預警線，共計68家主板企業面臨退市風險，其中深市主板38家，滬市主板30家。
表：觸發“利潤總額為負且扣除后的營收低于3億元”的部分主板企業示例
表：觸發“（扣非后）凈利潤為負且扣除后的營收低于3億元”的部分主板企業示例
針對創業板與科創板，最新財務類退市規定納入利潤總額作為虧損評估的新指標。依據此規定，當前板塊內將新增6家被*ST的企業，均在科創板上市。
處于財務類退市標準邊緣的A股企業有37家，其中多家曾經進行財報造假
除已被實施退市風險警示的企業外，即將觸及退市警戒線的企業則同樣面臨嚴峻的風險。在放寬條件的定量財務類退市標準下，共有24家主板、10家創業板、2家科創板、1家北交所上市企業處于退市警示邊緣。
針對主板上市公司，將財務類退市標準一中的“凈利潤、利潤總額、扣非后凈利潤任一為負”放寬至“三者均大于0且小于1億元”、“營業收入小于3億元”放寬至“營業收入大于3億元小于3.5億元”，共有6家滬市主板、4家深市主板企業2023年年報數據符合條件。其中凱瑞德（002072.SZ）曾因會計處理粉飾進行財報造假最終于2019年被行政處罰。
與主板測算邏輯一致，將創業板與科創板財務類退市標準一中的“凈利潤、利潤總額、扣非后凈利潤任一為負”放寬至“三者均大于0且小于1億元”、“營業收入小于1億元”放寬至“營業收入大于1億元小于1.5億元”，共有4家創業板、2家科創板企業2023年年報數據在此范圍內。
將財務類退市標準二中的“期末凈資產為負值”放寬至“期末凈資產為小于5000萬的正值”，共有5家公司上榜。其中，華嶸控股與惠程科技都曾因為財報造假分別于2016、2024年被行政處罰。
將財務類退市標準三中的“最新一年年報被出具無法表示意見或者否定意見”放寬至“連續兩年年報均被出具保留意見”，共有16家企業在此范圍內。生物谷（833266.BJ）因控股股東違規占用上市公司資金，于2022年受到行政處罰，成為截至2024年6月北交所唯一因資金違規占用被行政處罰的企業。
可能因財報造假觸發重大違法類退市標準的企業風險分析
2024年退市新規除了對財務類退市標準予以優化，對重大違法類退市規定也“收緊”了標準，分別降低了1年造假、2年造假的造假金額和造假比例標準，并新增連續3年財報造假將直接終止上市的情形。
近五年財報造假企業中已強制退市比例近25%
截至2024年6月，23.95%的財報造假結案公司已退出A股市場，其中自2020年起造假企業退市比例明顯提升，增長10%，此后三年退市比例位于35%左右。由于退市摘牌有一定的時間滯后性，故2023年比例略低，為11.11%。其中4家企業在結案前被退市，其余53家企業都在結案后一年內退市。
2023年年報可能存在風險的A股企業為10%
財報造假不僅是監管機構嚴格打擊的目標，也是企業退市的主要原因之一，提前識別風險至關重要。財報智評團隊利用大數據模型對于2023年A股企業年報進行財報質量分析，發現569家企業被識別出可能存在風險，占比達到10.93%，接近交易所公開發函比例。此外，2021、2022、2023年連續三年存在高危風險的企業共261家，占比為5.01%，該類企業可能面臨更高的信息披露違規風險。
“日常交易資金輸送”成為財報造假及退市公司中最常見財報特征
無論采取何種手段，財報造假很難做到天衣無縫，必定會在財務數據上留下蛛絲馬跡。這些痕跡形成了特定的財報特征，如存貸雙高、賒銷比例突增，因而，對于這些特征的總結和識別構成了財報造假風險最高效的識別途徑。
財報智評團隊利用大數據模型對近三年A股財報造假結案企業結案前三年年報進行財報質量分析，發現出現頻率前五名的異常財報特征分別是“日常交易模式下的資金輸送嫌疑”、“有形長期資產質量存疑”、“非經常性損失突增”、“成本費用率突增”、“賒銷質量異?！?；對近三年退市A股企業退市前三年年報監測，出現頻率前五名的異常財報特征分別是“日常交易模式下的資金輸送嫌疑”、“非經常性損失突增”、“資產減值損失突增”、“成本費用率突增”、“有形長期資產質量存疑”。
值得注意的是，兩類主體顯現的高頻異常特征中有4項完全重合，且出現頻次最高的特征均為“日常交易模式下的資金輸送嫌疑”，分別有77.53%的退市企業、82.84%的財報造假結案企業觸發。該異常特征主要監測“企業通過不具備商業實質的購銷等途徑以將自身資金輸送至企業外部、構成他方占用企業資金”的風險。該行為對于企業現金流構成重要威脅，2024年退市新規也在原有的規范類退市指標中新增了“公司被大股東及關聯人高額非經營性資金占用但未完成整改”的退市情形。
截至2024年6月5日，在82家被實施退市風險警示的A股企業中，有8家企業2023年年報同時觸及了上述重合的四項財報異常特征，其中*ST信通（600289.SH）2021、2022年年報也同樣體現上述特征。值得關注的是，*ST信通曾因信息披露問題于2017年12月被立案調查，并在2021年7月結案，證監會對其下發責令改正、警告、罰款并行的行政處罰措施，處罰原因為公司未及時披露對外擔保和控股股東的非經營性資金占用情況。
責任編輯：趙思遠
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